騰訊控股

智通財經APP獲悉，中金髮布研報稱，維持騰訊控股(00700)26、27年收入和Non-IFRS盈利預測不變。維持“跑贏行業”評級及目標價666港元，對應20x 26eNon-IFRS P/E，較當前股價有47%上行空間。當前交易於13x/11x 26e/27e Non-IFRS P/E。該行認為，市場當前對騰訊的AI產出預期處於低點，而近期Hy3、Workbuddy、微信Agent等積極進展有望推動估值重估。

中金主要觀點如下：

公司近況

7月6日，騰訊正式發佈Hy3，模型能力引發業界廣泛關注。

真實場景驅動能力全面升級

Hy3在preview版本基礎上完成2個月迭代，進一步提升了後訓練的質量和規模，通過海量真實業務場景反哺，實現整體能力躍遷。根據騰訊雲，該模型採用MoE架構，總參數295B、激活參數僅21B，支持256K上下文長度，是目前同尺寸模型中智能水平較強、同智能水平中參數較小的模型。Hy3已在WorkBuddy、CodeBuddy、元寶、Marvis、ima等騰訊核心產品中全面接入，API同步在騰訊雲TokenHub上線。自4月preview版本上線以來，模型日均Token消耗量增長20倍，市場驗證節奏超預期。

值得注意的是，Hy3在推理、智能體、長上下文等任務上取得顯著進步，在軟件開發、辦公生產、金融建模、前端設計、遊戲製作等生產力任務中表現尤為突出。在內部270位專家基於真實工作的模型盲測中，Hy3均分2.67/4，優於GLM 5.1的2.51/4。幻覺率從preview版本的12.5%降至5.4%，常識錯誤率從25.4%降至12.7%;在WorkBuddy場景中任務解決率從72%躍升至90%，平均耗時縮短34%。該行認為Hy3已實質躋身國內大模型T1梯隊，差距持續縮小。

性價比優勢構築差異化競爭壁壘

商業化層面Hy3定價較同檔位模型更便宜(輸入1元/百萬tokens、輸出4元/百萬tokens，緩存命中更低至0.25元);此外，Token消耗低於競品——高頻辦公任務中文檔處理節省47.4%、PPT製作節省49.0%。並採用Apache 2.0開源協議，已接入HuggingFace等多平台。

風險提示：AI進展節奏低於預期;宏觀經濟不確定性;監管不確定性。