百濟神州

百濟神州

中金發布研報稱，維持百濟神州(688235.SH,06160,ONC.US) 2025年和2026年盈利預測不變，維持“跑贏行業”評級，基于DCF模型，該行維持A/H/US股目標價280元/198港幣/332美元(15.0%/41.0%/43.1%上行空間)。

中金主要觀點如下：

1Q25收入符合該行預期

公司公布1Q25業績：收入11.17億美元，同比增長49%，其中産品收入11.09億美元，同比增長48%，GAAP淨利潤127萬美元，收入符合該行預期，扭虧進度超該行預期，主因收入增速明顯高于運營費用增長。

澤布替尼份額持續提升，拉動産品收入穩步增長

1Q25年澤布替尼銷售7.92億美元，同比增長62%，占産品收入的71.4%;其中美國地區銷售額5.63億美元，同比增長60%，主要得益于需求的增長，其中超過60%的季度環比增長來自于在CLL適應症中的擴大使用，其已成爲美國銷售額最高的BTK抑制劑。據公司公告，1Q25澤布替尼美國需求量同比增長54%，這與澤布替尼的實際銷售額相匹配。在歐洲，1Q25澤布替尼銷售額爲1.16億美元，同比增長73%，主要得益于在所有歐洲主要市場的份額提升，包括德國、意大利、西班牙、法國和英國。

首次實現季度扭虧，公司繼續維持25年指引

公司指引25年有望實現收入49-53億美元，同比增長29%-39%，GAAP經營費用41-44億美元，25年實現GAAP經營利潤轉正。得益于毛利率提升，以及費用控制，公司在1Q25實現GAAP淨利潤127萬美元，該行對今年公司順利完成全年指引持樂觀態度。

公司在2025-2026年擁有諸多看點

據公司公告：1) BCL2國內上市申請獲批上市，用于治療R/R CLL，公司預計其用于治療R/R MCL的II期臨床將于2H25讀出數據，並有望遞交全球加速上市申請;2)BTK CDAC治療r/r CLL的II期潛在性注冊臨床持續入組，公司預計2026年讀出數據，並將于25年啓動與禮來Pirto的頭對頭臨床;3)在實體瘤領域，公司預計1H25將讀出CDK4i、CDK2i和B7H4 ADC的初步數據，並將于2H25完成EGFR CDAC、Pan-KRASi、FGFR2b ADC、B7H3 ADC等産品的PoC驗證，公司與Amgen合作開發的Tarlatamab也于4M25公布了治療2L SCLC的III期臨床期中分析達到主要臨床終點。

風險提示：産品銷售不及預期;在研管線數據讀出不及預期。